轻松读懂股权投资财务尽调!

　　近来股权投资市场上几十家机构扎堆一个项目的情况频频发生,甚至还出现了抽签这样只在A股和房地产市场上出现的奇观,当然在A股和房地产中签的都是幸运儿,都赚的盆满钵满,但愿这种情况能普及,即凡是稀缺的都能赚钱.
　　项目都要去抢了,还谈什么尽调.项目方已经习惯了用PPT向投资人展示宏伟蓝图,投资人也乐于听故事,跟着项目方一起飞,万一真的飞起来了呢.
　　话说回来,投资还是要做尽调的,那种只看PPT,只见老板就决定投还是不投的,也只是少数.本文主要聊一聊财务尽调的重点方法.
　　（一）财务尽调的核心逻辑
　　1、产品或服务的构成元素是财务尽职调查的基本路径
　　面向社会提供产品或服务是企业的价值体现,也是产生收益的主要来源.产品或服务的产生则有赖于企业的资产、人力、财力以及组织管理能力等各个元素,而各个元素均为财务核算的对象,也就形成了财务尽职调查的基本路径.
　　2、事务的联系性使得财务数据间的勾稽关系是财务尽职调查的重要突破口
　　财务数据是公司经营成果、经营效率的集中体现,在遵循会计准则的背景下形成三张报表——资产负债表、利润表、现金流量表,包括报表内部,报表与报表之间,报表与业务经营之间均存在各种逻辑关系,对这种逻辑关系的分析有助于印证企业财务的真实性.
　　3、企业的各项元素与对未来的预期,是合理估值的基础
　　单个元素孤立来看所产生的价值很小,但合理的组织起来且有效运转后,价值就有无限放大的可能.甄别过去（真实性）,预测未来是财务尽调的主导思想.
　　（三）一般工业企业财务尽调的重点
　　1、对行业的分析有助于对企业的财务指标做出预判.
　　宏观层面,行业是属于发展期,成熟期还是衰退期,一般来说能对应财务指标的变化,发展期收入可能会逐年大幅上升,成熟期可能会相对稳定,衰退期可能会走下坡路.如果财务指标有违常识,那就要特别注意.
　　微观层面,行业间的横向比较是对宏观分析的验证,如果标的企业的关键财务指标,如收入增长率、盈利能力显著高于行业内其他公司,则需要仔细分析.
　　2、产能分析,舞弊的杀手锏
　　企业要有收入,必须要有对应的产品或服务,而产品必定是由包括人工、材料、设备等一系列资源构成的.
　　有限的资源只能生产有限的产品,这是常识,对违背常识的东西一定要深究,当年的银广夏（不可能的产量、不可能的价格、不可能的产品）,蓝田股份,万福生科等案例,都离不开这个常识判断.
　　（1）如何进行产能分析?找到瓶颈环节是关键,即木桶理论中的那块短板.举几个例子:
　　某拟融资高档保健品企业,所有的包装都是外购,这些包装价格都不菲,财务数据显示在收入大幅增加的年份,支付给这些外包装供应商的现金并未明显增加,后核实收入有假.这是利用了产品必须要包装的这一事实进行常理推断.
　　某摩托车生产企业,整个摩托车由N多零部件构成,零件全部要外购,要核实产能可以从关键零部件——发动机着手,采购了多少,还剩多少,销售了多少就一目了然.
　　所以,对于生产型企业,财务尽调必须下一线,尤其是单纯从财务数据看对收入、利润存疑的,应该对流程、对产品本身进行分解,如此才能找到突破口.
　　（2）在产能分析的过程中,除了生产不够以外,另一方面还要考虑能不能有效生产出来,这就涉及到对技术的具体了解.
　　如果设备、人员长期处于非正常运作状态,则有理由相信是生产过程一定遇到了某种问题,尽调就要打起十二分精神.
　　3、看上下游,凸显企业行业地位
　　（1）在一个行业内做的好的企业,他的合作伙伴一定也有很多是做的好的,反之如果合作伙伴尽是行业内排位靠后的,如何说明企业够行?这也是常识.
　　（2）账期、收款方式印证行业地位
　　行业地位明显的,从下游客户看往往回款很快或者是有大量的预收款,如贵州茅台,东阿阿胶;从供应商看,能够获得较好的账期.
　　4、毛利率是产品/服务竞争能力的核心体现
　　（1）毛利率=1–成本/收入,分母收入越大,分子成本越小则毛利率越高.在单位成本既定的情况下,要实现高的毛利率必须靠高的定价,而价格最终都会接受市场的检验,是否是有行业的定价权?
　　（2）尽调还必须考虑为实现该笔业务所必须支付的费用,如某些工程项目看起来毛利率很高,但也需要支付很高的中介费用,实际的利润率也会变得很低
　　5、分析现金流让企业现原形
　　现金流的分析对处在任何阶段的企业均适用,尤其是经营活动产生的现金流量净额.某些企业光有利润,没有现金流,一堆的应收账款,预付账款,这种就是高风险企业.
　　还有那种有净利润,也有现金流,但净利润远远大于现金流,也会存在重大问题.
　　经营活动现金流好,但同时投资活动支出极大,最终导致每年的现金增量很少或持续为负,这也需要特别关注,需要充分考虑企业所处的阶段,是否确实需要持续的大额资本性投入,或是否存在借资本性投入支撑业绩.
　　6、存货实地查看挤水分
　　对于工业企业来讲,账面一般都会有较多的存货,占资产总额的比从10%~50%甚至更高.从民营企业的现状来看,在存货环节有以下几个痛点:
　　（1）会计核算不准确,这由财务人员的能力、采购、生产、仓储一系列的制度来决定,造成的经常性结果是如成本结转不及时,在产品核算错误等;
　　（2）呆滞、残损的材料或产品较多,由于采购计划的不严谨、市场的快速变化、产品策略的调整等都会造成原有的材料或产品变成呆滞、滞销品
　　（3）管理、制度跟不上,账实不符是常态
　　在尽调的过程中,如果我们对这个公司的收入、利润及其他指标有一定的怀疑,那么对于存货这个科目一定不要轻易放过,举几个例子:
　　（1）箱子里面根本就没有货（面上的是实的,下面的就是虚的）;
　　（2）用别人的货来冒充是自己的货;
　　（3）存在大量难以变现的残次品;
　　（4）半成品的价值甚至高过产成品;
　　如果确实存在这样一些现象,对我们的估值以及判断这个公司的后续发展就存在重大影响.因此对存货的实地查看非常重要,看管理制度、台账登记、生产日期、分区管理等.
　　7、持续盈利能力分析
　　持续盈利一方面是上市的基本要求,另一方面是投资获得成长增值的根本途径,所以对投资的判断有重要影响
　　（1）订单的获取方式,客户是否是具有粘性,是长期合作还是偶发性需求;
　　（2）对客户的依赖度,是否存在对单一客户的重大依赖,客户需求处于什么状态,反映到数据上来可看对某个客户销售占比是否超过50%,利润是否主要由该客户贡献,销售额呈上升还是下降
　　（3）新产品的开发能力,产品往往都有生命周期,尤其是科技性企业,反映到数据上来就是研发的投入量,每年新产品的销售额
　　（4）产品的溢价能力,毛利率是集中体现,如果某个产品的毛利率处于不断下降状态意味着是否是进入充分竞争状态或是衰退期
　　（5）盈利的质量,部分企业的盈利靠政府补贴,或是税收优惠,或是偶发性收益,这都不能体现出公司真正的盈利水平,需剔除这些因素从经营本身来看
　　（6）依托的资源,比如资金、团队等是否足以支撑接下来的计划
　　（7）政策的影响,有些行业的盈利与政策密切相关,主要是涉及到对税收的征收管理、政府补助等
　　8、盈利预测
　　通过对公司业务的了解,以及过去经营状况在财务报表的体现,需要对未来的经营数据做出预测,主要是利润表以及对资金的需求.
　　（1）收入预测,S（收入）=∑P（单价）*Q（数量）,从公式中的几个变量来分析
　　■该种产品或服务的售价是否会产生重大变化（一方面是涉及到收入的量,另一方面是涉及到毛利率）,变化的敏感性分析（即是否会因为价格的变化带来的变化）,变化的合理性以及目前的政策支持;
　　■产能的可行性,销售渠道在哪里,销售开拓通常需要的周期（这些都可以从过去的历史数据中找到痕迹）
　　■新产品投产的可行性,包括技术、产线、人员的就位,新产品的销售方式以及市场可能的响应速度
　　（2）成本预测,产品的成本包括料、工、费
　　■料指直接材料,与产量有关,在尽调的过程中有必要对产品成本结构进行分析;同时必须认真考虑材料价格的变化,需要行业研究的人员有极强的敏感性,尤其是核心材料
　　■工指人工成本,与产能及人均效率相关,需要找生产部门了解具体计划,在大致确定的人工数量下可以匡算一年的人工成本
　　■费指制造费用,水电燃气折旧摊销费
　　■也要注意到一个难点,存在若干个产品的情况下直接去考虑材料的价值很难,那么整体上来就要从毛利率分析,这是双向测算
　　（3）三项费用,指销售费用、管理费用、财务费用
　　■销售费用的主要变量,销售模式,人员数量,收入规模等,一般可以分大类构建线性关系（与预测的收入规模匹配）
　　■管理费用的主要变量,与管理规模及推进规范的程度密切相关
　　■财务费用,与外部融资规模密切相关,也是涉及到与经营规模的匹配
　　（4）完成上述几项核心的指标后,可以模拟利润表,在最后的结果下,需要再回头检验
　　毛利率,销售费用及管理费用占收入的比例,销售净利润率这几个关键财务财务指标,变化是否符合企业本身以及市场发展的逻辑,也应该与同行业的公司进行横向比较
　　9、估值
　　股权投资的估值很难用一种方法一概而论,估值的过程中我们可以采用以下方法或注意一些重要事项
　　（1）投资赚钱的空间,可以从整体估值、预计上市后的估值以及预期上市的时间时间来考虑
　　（2）市盈率法,对于盈利模式确定,有稳定收入及利润的公司来说,市盈率法是可以采用的一种方式,这里的盈利预测就很重要.可以拉到两年的平均是市盈率,或者是在用利润这个指标时,考虑EBIT（息税折旧摊销前利润）,这是真正产生现金流的
　　（3）总投入法,有一些研发型企业或者是一些重资产企业,投入可能已经很大了,但暂时实现的效益甚少,在考虑盈利预测的基础上,分析总投入对估值也是一个很好的参考.

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